行情复盘：1）指数涨幅：23年初至今（截至6月21日），游戏、出版、传媒（其他）、营销、影视、电商申 万传媒二级指数涨幅分别为97%、51%、36.9%、17.4%、17%、-12.5%；游戏板块最先领涨且涨幅第一。 2）估值：截至2023年6月21日，影视、传媒（其他）、游戏、营销、电商、出版申万传媒二级指数PE （TTM）分别为151倍、68倍、56倍、47倍、43倍和21倍，出版板块当前估值仍处于较低水平。
行情复盘：1）指数涨幅：23年初至今（截至6月21日），游戏、出版、传媒（其他）、营销、影视、电商申 万传媒二级指数涨幅分别为97%、51%、36.9%、17.4%、17%、-12.5%；游戏板块最先领涨且涨幅第一。 2）估值：截至2023年6月21日，影视、传媒（其他）、游戏、营销、电商、出版申万传媒二级指数PE （TTM）分别为151倍、68倍、56倍、47倍、43倍和21倍，出版板块当前估值仍处于较低水平。
(资料图片仅供参考)
我们分析：AI多元化助力传媒行业。其中， ai+游戏方面，降低人员成本，融合玩法创新产生新供给； ai+出版 方面，出版社素材实现语料库价值转化，探索ai+教育增值空间； ai+影视方面，增能提效，突破内容供给瓶 颈，提升IP开发效率； ai+营销方面，降本增效，提升个性化、智能化，探索新平台新营销； ai+电商方面：全 产业链优化，ai选品有望提升决策效率，数字人直播方兴未艾。
2022年传媒行业上市公司实现总营收4594.6亿元，同比下滑8%，实现归母净利润91.4亿元，同比下滑75.7%。 我们认为传媒行业公司经过连续五年商誉减值计提，商誉减值等财务风险已经得到较大程度释放。 2023年一季度，传媒行业实现营收1076.4亿元，同比下滑0.7%。实现归母净利润103.34亿元，同比上升 19.5%。根据我们对23Q1基金季报持仓分析，A股传媒行业一季度基金持仓占比1.11%，处于历史分位较低水平。低配 1.18个百分点，自20Q4以来，传媒板块已经连续十个季度处于低配状态。整体港股持仓金额已经远超A股传媒 总持仓的310.27亿元。
游戏行业：22年手游市场低基数，下半年行业有望重回高增长我们认为，2022年受版号等因素影响行业规模有所下降，随着2023年上半年多款重磅新游上线，高质量新 品刺激需求增长，2023年下半年开始游戏行业有望重回高速增长。2023年已累计发放460款版号，国产网络游戏版号发放月均稳定于86款左右，版号发放常态化进一步确认， 重点新游上线后2023年3月和4月新游流水体量明显提升，优质供给有望持续刺激需求。游戏开发的核心步骤可大致分为1）游戏demo；2）demo验证可行，打磨核心体验 ；3）填充非核心内容的 铺量过程。我们认为随着ChatGPT对编程效率的提升+AIGC绘画对于游戏美术、动画和音乐等方面的提效， 游戏开发中第三步“铺量过程”的时间与成本有望大幅度优化。
出版行业：股息率较高，中特估大背景下投资价值凸显教育出版具有较强的价值观输出和舆论导向作用，因此相关企业多为国企，在内容生产方面更加 注重经济效益和社会效益的双效统一，政策导向性较强，业务经营稳健。此外，出版国企在资产 负债率、资产周转率、分红派息、商誉占比等众多指标均优于行业平均水平。 我们认为，在当前中特估大背景下，出版行业国企由于现金流稳定、货币资金充裕、分红比率较 高，其价值将会得到进一步凸显。
大模型训练：AIGC时代，我们认为，IP为数据训练之源，数据质量是机器学习成功之母，出版行 业公司拥有海量高质量数据，数据质量远高于搜索、爬虫等数据源，为了训练模型以生成优质内 容，高质量数据库是大模型的公司的刚需，AIGC时代大模型训练的数据需求打开IP方大量2B空间。 AI+教育：我们认为，在AIGC时代，大语言模型和教育适配程度高，其优秀的对话能力、语言理 解能力和表达能力等促进AI技术在教育领域落地。此外，AI+教育市场发展空间大，客户端付费意 愿强烈，商业发展逻辑清晰。
剧集行业：供需较为稳定，品质先行剧集方面：1）整体供需预计较为平稳：取证数量同比稳定，22年四大平台上线剧集缩量；2）政策方向： 线上线下内容审核标准进一步统一，自22年6月1日起，国家广电总局对国产重点网络剧片发放行政许可。3） 品质先行：根据《2022微博娱乐白皮书》数据，22年整体剧集上新综合热度同比提升18.6%，好评度同比 提升5.8%，剧集类型更为均衡。 细分个股表现：龙头个股芒果超媒和华策影视呈现一定的抗风险性，其他公司如欢瑞世纪、浙文影业、唐 德影视和慈文传媒，受到疫情、公司治理结构调整等多方面影响，经营明显承压。我们认为，芒果超媒、 华策影视规模和经营优势仍较为明显，欢瑞世纪、浙文影业、唐德影视、慈文传媒经营业绩有望逐步改善。
电影行业：政策刺激，供给增加，需求有望逐步修复我们认为：1）供给提升，提前官宣定档。2）政策刺激：财政部、国家电影局公告，自5月1日至10月31日， 阶段性免征国家电影事业发展专项资金。 3）票房收入：根据猫眼数据，23年1-5月全国电影净票房200.9亿 元，同比+44.2%，较21年同期下滑13.2%；观影人次4.99亿人，同比+44.5%，较21年同期下滑19.8%。 细分个股表现：整体受疫情影响业绩承压。其中百纳千成呈现较快经营改善，整体内容公司业绩弹性优于 院线公司。我们考虑下半年暑期、国庆、贺岁等重点档期影响，预计全年票房有望超过21年水平。
影视行业：AI增能提效，打破产能瓶颈，加快IP多元开发AIGC有望加快动画内容生产，打破产能瓶颈，解决动画电影制作周期长、供给限制等固有问题。我们认为 AIGC本质上是生产效率的提升，在文案、人物形象、2D美术、配音等环节都可以引入AI技术，AIGC的长 期意义在于实现优质作品产能（尤其是工业化流程高的动画/动漫领域）释放，让IP价值得到充分开发。 IP内容多元开发，成为优质流量入口。我们认为，生成式AI时代内容有望成为流量入口，且内容有望诞生更 为丰富化的变现形式，如小说IP可通过内嵌类ChatGPT软件实现对话、互动的陪伴功能。随着生产门槛的 降低、智慧化程度的提升，IP有望替代传统的工具类应用，扮演类生活助理的角色，大幅打开C端空间，实 现智能入口式赋能，如AI分身、虚拟人陪伴、AI助手等。
电商行业：增速稳定，社零渗透率不断提升，直播电商、跨境电商景气度较高根据《中国电子商务报告（2022）》，2022年，中国电子商务交易额达43.83万亿元，按可比 口径计算，同比增长3.5%。我们认为，受疫情影响，交易额增速略有下滑，其中直播电商、 跨境电商两个细分方向仍然保持较高的景气度，根据网经社数字经济行业数据库以及国家统计 局数据，2022年，中国直播电商市场规模达3.5万亿元，同比增速48.21%，渗透率达25.3%。 2022年中国跨境电商市场规模达15.7万亿元，同比增长10.56%。
智能选品：遥望科技开发的遥望云AIOS平台，可以通过公司积累以及全网直播带货的数据，形成拥有丰富 的商品信息、转化数据以及客户画像的商品数据库，通过AI分析结构化输入的数据确定选品倾向，通过主播、 粉丝、主题、时间等“人”和“场”数据，对“货”进行筛选和排序，实现智能匹配。 数字人带货：遥望科技与小冰公司达成合作，公司的虚拟人在小冰公司的技术加持下，在互动性和形象动 作均取得了突破。
营销行业：市场投放略晚于经济复苏，生成式AI应用，增能提效，新流量平台有望崛起营销市场：投放恢复仍需时间。根据CTR数据，23年1-3月，全国广告市场同比分别-2.3%、-11.9%和 +0.2%，整体23Q1广告市场同比下滑4.5%。23年4月，全国广告市场同比上涨15.1%，环比提升2.9%。我 们认为随着重点电商节等来临，Q2-Q4整体广告市场有望逐步改善。部分渠道广告投放恢复表现优于行业。
生成式AI：1）微软推出接入OpenAI语言模型的新版搜索引擎New Bing和Edge浏览器，New Bing发布一 个月，用户突破百万，DAU超过一亿，已探索在Bing Chat中加入广告。2）生成式AI拟人化、智能化，帮 助实现如代言、智能客服等角色。3）高效生成广告素材，提升内容创意，同时助力实现千人千面精准推送。 细分个股表现：营销公司收入增长有所分化；线下营销公司毛利率、净利率优于线上营销公司。我们看好 渠道资源属性强、客户结构优，未来毛利率有望提升的龙头公司。
互联网行业：用户规模与行为习惯趋于稳定根据第51次《中国互联网络发展状况统计报告》，截至2022年12月底，我国网民数量达10.67亿。根据极光 大数据，23Q1中国移动网民人均APP每日使用时长稳定于5.4小时，短视频行业仍占据最高的用户时长份 额，23Q1占比达31.7%。在线上娱乐平台公司中，除在线音乐和娱乐直播等发展较为成熟的领域外，其他产品用户规模仍稳中有升， 视频领域的快手和哔哩哔哩仍保持相对高速增长。
Open AI于2022年11月发布ChatGPT，在上线5天后Open AI首席执行官表示其用户突破100万，两个月活跃 用户突破1亿。其拥有接近人类水平的语言理解和生成能力，是迄今为止人工智能领域最成功的产品和历史 上用户增长速度最快的应用程序。ChatGPT依赖大模型、大数据、大算力支撑，其出现标志着通用人工智能 的起点和强人工智能的拐点，是里程碑式的技术进步，将引发新一轮人工智能革命，大模型已经成为巨头竞 争新的驱动力。
我们认为加息节奏有望放缓仍然是当前核心宏观变量，在经济承压的背景下，大部分公司23Q1业绩仍超彭 博一致预期，我们预计随着后续经济改善、竞争格局优化、降本增效的持续释放，各公司收入和利润端有望 逐步回暖，叠加AI带来新一轮产业革命有望催生新的增长点。重点推荐腾讯控股、快手-W、网易-S，建议关 注哔哩哔哩-W、阅文集团、微盟集团、猫眼娱乐、阜博集团。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
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